TCL的資產(chǎn)重組成功發(fā)展之路案例分析

　　案例目標(biāo)：本案例通過(guò)介紹TCL發(fā)展過(guò)程中幾次大手筆的資產(chǎn)重組事件，揭示了TCL的發(fā)展軌跡和成功動(dòng)因，分析了TCL的管理層持股對(duì)目前我國(guó)企業(yè)MB0的啟示、TCL的國(guó)際化戰(zhàn)略帶來(lái)的機(jī)遇與挑戰(zhàn)、整體上市對(duì)于集匪發(fā)展戰(zhàn)略的重要意義以及整體上市和分拆上市對(duì)管理層持股收益的影響。

　　一、案例資料

　　TCl。集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱TCl。集團(tuán))創(chuàng)辦于1981年，是一家從事家電、信息、通訊、電工產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，集技、工、貿(mào)為一體的特大型國(guó)有控股企業(yè)，其幾大主導(dǎo)產(chǎn)品的產(chǎn)銷量都居國(guó)內(nèi)同行前列。其中以王牌彩電為龍頭的音視頻產(chǎn)品和以手機(jī)為代表的移動(dòng)通信終端產(chǎn)品是TCl。集團(tuán)的主要利潤(rùn)來(lái)源。

　　在整體上市前，TC1．集團(tuán)直接控股兩家上市公司，分別是在深圳和香港上市的TCl。通訊和TCl。國(guó)際，通過(guò)這兩家上市公司，TCl。集團(tuán)還間接控股TCL移動(dòng)。圖l是TCl。集團(tuán)及其控股公司的持股結(jié)構(gòu)圖(TCl。集團(tuán)整體上市前)。

　　2004年1月30日，TCl。集團(tuán)(000100)吸收合并TCl。通訊(000542)并在深交所上市，這是三年來(lái)深交所上市的第一只股


　　圖1 TCL。集團(tuán)及其控股公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)(集團(tuán)整體上市前)票，同時(shí)也是國(guó)內(nèi)集團(tuán)公司吸收合并旗下上市子公司并完成整體上市的第一例。事隔半年多，2004年8月17日，TCL集團(tuán)又分拆旗下移動(dòng)業(yè)務(wù)在香港上市。在短短的7個(gè)多月的時(shí)間里，TCL實(shí)現(xiàn)了兩次上市，在市場(chǎng)上引起了較大的轟動(dòng)。然而，TCL值得人們關(guān)注的，不僅僅是整體上市和分拆上市，它的發(fā)展歷程更多地充溢著重組和擴(kuò)張的色彩。

　　這里值得一提的資本運(yùn)作行為主要有：通過(guò)"曲線MB0"達(dá)到管理層持股的目的，調(diào)整集團(tuán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高管理層的經(jīng)營(yíng)積極性；通過(guò)海外擴(kuò)張發(fā)展自身的國(guó)際化戰(zhàn)略，擴(kuò)大產(chǎn)銷規(guī)模，提高經(jīng)濟(jì)效益，提升國(guó)際影響力；通過(guò)整體上市理順母子公司股權(quán)關(guān)系，并獲得資金融通平臺(tái)；通過(guò)分拆上市完善管理者激勵(lì)機(jī)制等。盡管對(duì)后來(lái)的分拆上市問(wèn)題大家褒貶不一，但TCL在發(fā)展過(guò)程中體現(xiàn)出來(lái)的資產(chǎn)重組的能力和技巧卻是值得借鑒的。

　　(一)曲線MBO

　　管理層持股作為一種激勵(lì)手段，在國(guó)內(nèi)外很多上市公司中都得到了應(yīng)用。MB0是管理層持股的最常見(jiàn)形式，理論界對(duì)MBO作用的認(rèn)識(shí)存在正反兩方面意見(jiàn)。正面意見(jiàn)認(rèn)為MB0是解決委托代理矛盾的一種現(xiàn)實(shí)途徑，是明晰產(chǎn)權(quán)、提高資本市場(chǎng)運(yùn)作效率的有效方法，是實(shí)現(xiàn)管理者人力資源價(jià)值、提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的重要手段。然而，也有人認(rèn)為，當(dāng)前普遍流行的MB0存在著諸多問(wèn)題，最主要的就是被轉(zhuǎn)讓股份的定價(jià)不合理造成的國(guó)有資產(chǎn)流失問(wèn)題，以及管理者收購(gòu)的資金來(lái)源問(wèn)題和管理層在收購(gòu)過(guò)程中的暗箱操作問(wèn)題。

　　然而，TCL集團(tuán)的曲線MB0向人們展示了一種特殊的管理、層持股方式。這種方式用增量資本解決存量問(wèn)題，具有一般MB0的優(yōu)點(diǎn)，回避了一般MB0的缺點(diǎn)，帶來(lái)了國(guó)有資產(chǎn)的保值增值，被學(xué)術(shù)界稱為"曲線MB0"。

　　TCl的管理層持股最早起源于1997年4月，惠州市人民政府批準(zhǔn)TCl。集團(tuán)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)授權(quán)經(jīng)營(yíng)試點(diǎn)，并與李東生簽署了為期5年的授權(quán)經(jīng)營(yíng)協(xié)議。按照協(xié)議規(guī)定，TCL到1996年底的3億元資產(chǎn)全部劃歸惠州市政府所有，此后每年的凈資產(chǎn)回報(bào)率不得低于10％；如果增長(zhǎng)100．40～25％，管理層可獲得其中的15％；增長(zhǎng)25％～40％，管理層可獲得其中的30％；增長(zhǎng)40％以上，管理層可獲得其中的45％；超出部分獎(jiǎng)勵(lì)給經(jīng)營(yíng)管理層，或者以優(yōu)惠價(jià)購(gòu)買公司股份。TCL集團(tuán)管理層持股的序幕由J也拉開(kāi)。

　　經(jīng)過(guò)共同努力，到1998年12月，TCL集團(tuán)完成了1997年度的授權(quán)經(jīng)營(yíng)獎(jiǎng)勵(lì)和增資，李東生等14名主要管理人員合計(jì)增資2000余萬(wàn)元，而另有47名管理人員通過(guò)公司的工會(huì)增資230余萬(wàn)元。此次增資完成后，工會(huì)共代表47位員工持有集團(tuán)注冊(cè)資本的0．92％，而當(dāng)時(shí)的持股比例是：國(guó)有股91．09％，高管7．99％，工會(huì)0．92％。

　　2000年1月，對(duì)管理層進(jìn)行1998年度獎(jiǎng)勵(lì)之后，股本結(jié)構(gòu)已經(jīng)變?yōu)椋簢?guó)有股79．22％，高管15．434％，工會(huì)5．346％。

　　2000年6月，公司增資擴(kuò)股，總股本擴(kuò)展到35803萬(wàn)股，再經(jīng)過(guò)2000年10月的配發(fā)，股本結(jié)構(gòu)變?yōu)椋簢?guó)有股62．59％，高管15．98％，工會(huì)21．43％。

　　2000年11月，對(duì)管理層進(jìn)行1999年度獎(jiǎng)勵(lì)之后，股本結(jié)構(gòu)為：國(guó)有股58．13％，高管19．91％，工會(huì)21．96％。

　　2001年12月，對(duì)管理層進(jìn)行2000--2001年度獎(jiǎng)勵(lì)之后，股本結(jié)構(gòu)為：國(guó)有股53．35％，高管23．51％，工會(huì)23．14％。

　　2002年4月16 日，"TCL集團(tuán)有限公司"變更為"TCl，集團(tuán)股份有限公司"。同時(shí)，TCL集團(tuán)引入了五大戰(zhàn)略投資者--日本的東芝、住友，香港的金山、南太和Pent口。五家通過(guò)現(xiàn)金，購(gòu)買的方式，共持有TCL集團(tuán)l8．38％的股權(quán)。惠州市政府由重；組前持股58％的絕對(duì)控股股東，變?yōu)槌止?0．97％的相對(duì)控股大?股東。其余股權(quán)中，TCL管理層占到25％，非管理層、非戰(zhàn)略投資者的原有其他股東持有15．65％。≥l至此，TCL的曲線MB0告一段落。

　　(二)國(guó)際化戰(zhàn)略

　　1．向國(guó)際化邁進(jìn)

　　通過(guò)管理層持股理順了企業(yè)內(nèi)部的產(chǎn)權(quán)關(guān)系，使集團(tuán)的發(fā)展與管理者的利益密切相關(guān)，這就極大地提高了管理者的經(jīng)營(yíng)積極性。與此同時(shí)，TCL集團(tuán)又積極實(shí)施其"龍虎計(jì)劃"。所謂"龍虎計(jì)劃"，是TCL集團(tuán)在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)的發(fā)展目標(biāo)，即大力發(fā)展多媒體顯示終端與移動(dòng)信息終端兩大業(yè)務(wù)，建立起可以與世界級(jí)公司同場(chǎng)競(jìng)技的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)入全球前五名，成為騰飛寰宇的"龍"；大力發(fā)展家用電器、信息和電工照明三大業(yè)務(wù)，以及正在、、發(fā)展的部品和文化產(chǎn)業(yè)，形成國(guó)內(nèi)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，成為雄踞神州的"虎"。而TCL的海外擴(kuò)張，也就是它的國(guó)際化戰(zhàn)略，正是為了實(shí)現(xiàn)其"龍"計(jì)劃。

　　TCL集團(tuán)國(guó)際化戰(zhàn)略的框架是，在增長(zhǎng)性的市場(chǎng)、特別是發(fā)展中國(guó)家市場(chǎng)輸出自有品牌，建立自己的制造基地和營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)；在發(fā)達(dá)國(guó)家采取OEM或ODM戰(zhàn)略，聯(lián)合戰(zhàn)略合作伙伴，充分發(fā)揮自己在制造領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；此外，通過(guò)收購(gòu)或兼并，在發(fā)達(dá)國(guó)家建立自己的品牌和銷售渠道。

　　從開(kāi)拓增長(zhǎng)性的市場(chǎng)來(lái)看，TCL的國(guó)際化始于1998年6月r 成立的海外業(yè)務(wù)部。越南是TCL發(fā)展海外業(yè)務(wù)的第一站。19991 年6月，在接手原香港陸氏公司在越南的一個(gè)工廠后，TCL越南巳 公司成立。國(guó)際彩電巨頭如索尼、三星等都先于TCL在那里建有生產(chǎn)基地，競(jìng)爭(zhēng)十分激烈。TCL越南項(xiàng)目自投產(chǎn)后長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)，直到2001年才達(dá)到盈虧平衡。2003年，TCL在越南的市場(chǎng)占有率僅次于索尼，居第二位。繼越南之后，TCL在印度、


　　印度尼西亞、菲律賓的分支公司紛紛成立。

　　從進(jìn)軍發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)來(lái)看，從2001年到2003年的三年間，李東生親自到世界各地考察，尋找國(guó)際合作的機(jī)會(huì)。2001年，TCL集團(tuán)開(kāi)始不斷與國(guó)際電子業(yè)巨頭開(kāi)展合作，包括與飛利浦和松下電器的合作。2002年初，TCL集團(tuán)低調(diào)宣布完成股份制改造，并引入了數(shù)家國(guó)際國(guó)內(nèi)戰(zhàn)略合作者，其中東芝、南太電子、住友、金山和Pent口等國(guó)際企業(yè)都成為TCL集團(tuán)的大股東。

　　通過(guò)以上行動(dòng)，TCL集團(tuán)逐步邁出了它的國(guó)際化步伐，而隨后TCL集團(tuán)收購(gòu)德國(guó)百年老店施耐德、重組彩電巨頭湯姆遜以及合資手機(jī)大亨阿爾卡特，卻是TCL集團(tuán)進(jìn)軍國(guó)際市場(chǎng)的大手筆。

　　2．收購(gòu)施耐德

　　2002年9月，TCl。國(guó)際以820萬(wàn)歐元收購(gòu)德國(guó)施耐德電器有限公司(Schneider)。TCl。國(guó)際通過(guò)其新成立的全資附屬公司Schneider 口ectronics GmbH與施耐德電器(Schneider 口ectron-ics AG)的破產(chǎn)管理人達(dá)成收購(gòu)資產(chǎn)協(xié)議，收購(gòu)施耐德的主要資產(chǎn)。根據(jù)雙方協(xié)議，Schneider 口ectronics GmbH已收購(gòu)施耐德電器有限公司的生產(chǎn)設(shè)施、存貨及多個(gè)品牌，其中包括"施耐德"及"杜阿爾"(Dual，施耐德的另一大品牌)等著名品牌的商標(biāo)權(quán)益，還包括其研發(fā)力量、銷售渠道和存貨。Schneider E-lectronics GmbH同時(shí)協(xié)議租用面積達(dá)2．4萬(wàn)平方米的生產(chǎn)設(shè)施，用以建立其位于歐洲的生產(chǎn)基地。該生產(chǎn)基地已于2003年初投產(chǎn)。

　　施耐德電器有限公司成立于l889年，最初從事木材加工，1953年進(jìn)入音響制造領(lǐng)域。1983年，施耐德生產(chǎn)出第一臺(tái)電視機(jī)，1986年上市。進(jìn)入20世紀(jì)90年代以后，施耐德開(kāi)始出現(xiàn)虧損。2002年初，這家具有113年歷史的老牌企業(yè)宣布破產(chǎn)。施耐德有3條彩電生產(chǎn)線，年產(chǎn)彩電100萬(wàn)臺(tái)，在歐洲有較為暢通的銷售渠道。即使是在瀕臨破產(chǎn)前的2001年，也有2億多歐元的銷售額。施耐德的市場(chǎng)主要集中在德國(guó)、英國(guó)和西班牙。旗下設(shè)有兩個(gè)知名品牌：施耐德和杜阿爾，其中施耐德號(hào)稱"德國(guó)三大民族品牌之一"。

　　事實(shí)上，收購(gòu)施耐德可繞過(guò)歐盟的貿(mào)易壁壘，擴(kuò)大TCL的彩電出口。

　　20世紀(jì)80年代中期以來(lái)，歐盟運(yùn)用反傾銷調(diào)查等手段構(gòu)筑貿(mào)易壁壘。中國(guó)企業(yè)積極應(yīng)對(duì)歐盟反傾銷訴訟，歐盟允許中國(guó)家電企業(yè)出口它們所承諾的配額--這個(gè)數(shù)字是40萬(wàn)臺(tái)。歐盟彩電的年銷售量是2500萬(wàn)臺(tái)，40萬(wàn)臺(tái)僅占1．6％，況且還有條件限制。首先是尺寸，歐盟規(guī)定40萬(wàn)臺(tái)中約60％是20英寸以下的彩電；其次，還規(guī)定了經(jīng)銷商供貨價(jià)，當(dāng)然不會(huì)比歐洲本土的廠家低。而且，這區(qū)區(qū)40萬(wàn)臺(tái)還要國(guó)內(nèi)7家家電企業(yè)來(lái)分。而施耐德即使在2001年的歐洲市場(chǎng)也有超過(guò)40萬(wàn)臺(tái)彩電的份額，超過(guò)了中國(guó)7家彩電企業(yè)取得歐盟出口份額的總和。

　　3．重組湯姆遜

　　在收購(gòu)了施耐德之后，TCL在國(guó)際市場(chǎng)上繼續(xù)揚(yáng)帆遠(yuǎn)航。

　　2003年11月，TCL與湯姆遜集團(tuán)之間的一筆重大交易使TCL集團(tuán)的國(guó)際化運(yùn)作取得了突破性的進(jìn)展。TCL集團(tuán)出資數(shù)億美元，以旗下的電視機(jī)業(yè)務(wù)與法國(guó)消費(fèi)電子巨頭湯姆遜公司彩電業(yè)務(wù)進(jìn)行重組。在新成立的全球最大的彩電企業(yè)TCL一湯姆遜中，TCL占有67％的股份，預(yù)計(jì)年銷售額將達(dá)35億美元，年銷售彩電1800多萬(wàn)臺(tái)，全球市場(chǎng)占有率達(dá)到10％?！敦?cái)富》雜志評(píng)論，該項(xiàng)重組是目前為止中國(guó)公司獲得西方企業(yè)控制權(quán)最大的并購(gòu)案之一，使TCL有效地控制了湯姆遜公司在美國(guó)、法國(guó)、波蘭和泰國(guó)的電視機(jī)廠的運(yùn)作。

　　湯姆遜也是一個(gè)百年品牌，目前為全球四大消費(fèi)電子類生產(chǎn)商之一，是全球第一臺(tái)互動(dòng)電視專利技術(shù)的擁有者，在數(shù)字電視、解碼器、調(diào)制解調(diào)器、DVD機(jī)、MP3播放器、電子圖書(shū)和家用數(shù)字網(wǎng)絡(luò)等方面均處于世界領(lǐng)先地位，是歐美消費(fèi)者認(rèn)可的數(shù)字巨人。旗下的"湯姆遜"品牌和RCA品牌分別在歐洲和北美市場(chǎng)上擁有良好的品牌形象和龐大的銷售網(wǎng)絡(luò)。

　　事實(shí)上，TCL重組湯姆遜也是為了突破收購(gòu)施耐德后國(guó)外彩電市場(chǎng)的局限。TCL成功收購(gòu)施耐德后，通過(guò)建立歐洲生產(chǎn)基地，繞開(kāi)了歐盟的貿(mào)易壁壘。但是施耐德的市場(chǎng)主要集中在德國(guó)、英國(guó)和西班牙三國(guó)，所在地的勞動(dòng)力成本高昂。而湯姆遜則不同，在歐洲和北美均有當(dāng)?shù)氐膹?qiáng)勢(shì)品牌，而且在歐美也已經(jīng)建立了相對(duì)完善的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，其生產(chǎn)基地在勞動(dòng)力相對(duì)低廉的墨西哥、波蘭等國(guó)。這樣，TCL一湯姆遜可以通過(guò)其原先設(shè)在墨西哥的彩電制造廠出口北美地區(qū)，從而重新邁進(jìn)美國(guó)市場(chǎng)的大門。在TCL內(nèi)部，與湯姆遜的合資幾乎成為TCL國(guó)際化戰(zhàn)略進(jìn)程的教科書(shū)。李東生在"致全體員工的信"中說(shuō)："與真正的世界級(jí)企業(yè)相比，TCL還有較大差距，當(dāng)別人在大步疾馳時(shí)，我們不得不跑得更快。我們要把與湯姆遜的戰(zhàn)略合作當(dāng)成一次學(xué)習(xí)的機(jī)會(huì)，迅速提高管理水平和國(guó)際化經(jīng)營(yíng)能力。"可見(jiàn)，與湯姆遜的合作對(duì)于TCL的國(guó)際化戰(zhàn)略意義重大。

　　4．合資阿爾卡特

　　手機(jī)和彩電業(yè)務(wù)是TCL集團(tuán)的兩大利潤(rùn)支柱。無(wú)論是收購(gòu)施耐德還是重組湯姆遜，都是TCL在為其彩電業(yè)務(wù)拓展海外市場(chǎng)，而合資阿爾卡特則是TCL為其手機(jī)業(yè)務(wù)的國(guó)際化戰(zhàn)略邁出的重要一步。

　　2004年4月26日，TCL通訊與法國(guó)阿爾卡特公司宣布簽訂諒解備忘錄，組建一家從事手機(jī)及相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售及分銷業(yè)務(wù)的合資公司。

　　阿爾卡特是一家世界著名的電信網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、應(yīng)用及服務(wù)公司，在歐洲和拉丁美洲的手機(jī)市場(chǎng)舉足輕重，具有世界知名的品牌，在全球擁有穩(wěn)定和完善的銷售網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)具有移動(dòng)終端全面綜合的研發(fā)實(shí)力和全方位的研發(fā)能力。

　　在合資公司中，TCL通訊投人5500萬(wàn)歐元，阿爾卡特投入4500萬(wàn)歐元，TCL通訊擁有55％股權(quán)，是控股合資公司的大股東，阿爾卡特占余下45％股份；新公司成立4年之后，阿爾卡特可以選擇把持有的股份出售給TCL通訊。這些投資中，TCL通訊以現(xiàn)金出資，阿爾卡特以轉(zhuǎn)讓手機(jī)業(yè)務(wù)和研發(fā)技術(shù)出資。阿爾卡特轉(zhuǎn)讓的手機(jī)業(yè)務(wù)主要包括客戶關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)和固定資產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓還包括阿爾卡特600多名研發(fā)專業(yè)人才、經(jīng)驗(yàn)豐富的銷售與營(yíng)銷管理人員，以及富有經(jīng)驗(yàn)的手機(jī)業(yè)務(wù)管理團(tuán)隊(duì)。合資公司手機(jī)銷售和分銷將具有使用阿爾卡特品牌名稱的獨(dú)家許可權(quán)。TCL方面希望通過(guò)這次合資實(shí)現(xiàn)四大優(yōu)勢(shì)：

　　一是市場(chǎng)互補(bǔ)。TCl。移動(dòng)和阿爾卡特的手機(jī)銷售和分銷市場(chǎng)具有互補(bǔ)性，幾乎沒(méi)有重疊。合并后的銷售網(wǎng)絡(luò)通過(guò)主要運(yùn)營(yíng)商和分銷商將覆蓋中國(guó)、拉丁美洲、歐洲和世界其他地區(qū)。TCl。移動(dòng)將充分利用其在分銷網(wǎng)絡(luò)和零售終端網(wǎng)絡(luò)的經(jīng)驗(yàn)為合資公司做出貢獻(xiàn)；阿爾卡特將利用其全球銷售經(jīng)驗(yàn)為合資公司帶來(lái)好處。合資公司將在亞洲、歐洲和拉丁美洲享有市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位。...：

　　二是強(qiáng)大的品牌力量。合資公司將獨(dú)家銷售和分銷阿爾卡特品牌的手機(jī)，并在全球范圍內(nèi)進(jìn)一步鞏固和提升這一品牌的實(shí)力和地位。

　　三是制造上的協(xié)同效應(yīng)。合資公司將繼續(xù)保持阿爾卡特與主要供應(yīng)商的現(xiàn)有關(guān)系。今后，TCl。移動(dòng)將借助其低成本的生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)及制造和供應(yīng)鏈規(guī)模把協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮到極致。

　　四是世界領(lǐng)先的聯(lián)合研發(fā)實(shí)力。合資公司將繼續(xù)鞏固目前設(shè)在阿爾卡特的強(qiáng)大研發(fā)平臺(tái)，針對(duì)高端產(chǎn)品進(jìn)行研發(fā)。TCL移動(dòng)與合資公司的研發(fā)合作不僅將強(qiáng)化控制整個(gè)研發(fā)成本，同時(shí)可以更快速地推出創(chuàng)新和尖端產(chǎn)品。

　　(三)集團(tuán)整體上市

　　TCL集團(tuán)的整體上市計(jì)劃又被稱為"阿波羅登月計(jì)劃"。該計(jì)劃在集團(tuán)內(nèi)部醞釀已久，但存在通過(guò)集團(tuán)公司直接IP0和與旗下子公司TCL通訊設(shè)備股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱TCL通訊)交換股權(quán)上市兩種方式。而我國(guó)的證券發(fā)行制度規(guī)定：國(guó)內(nèi)上市公司既不能重復(fù)上市(中國(guó)石化屬于一個(gè)特例)，也不鼓勵(lì)分拆上市。這給TCl。集團(tuán)的整體IP0計(jì)劃帶來(lái)了障礙，因此換股合并成了唯一的途徑。

　　TCL通訊是TCL集團(tuán)下屬的子公司，于1993年在深交所掛牌上市，是當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)第一家上市的通訊行業(yè)公司。1998年以前，TCl。通訊的主營(yíng)業(yè)務(wù)是生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)多功能電話機(jī)及相關(guān)通訊設(shè)備。1999年以后，隨著通訊技術(shù)的發(fā)展，TCL通訊的主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)向生產(chǎn)和銷售手機(jī)及鋰電池和其他配件。2001年，手機(jī)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)已經(jīng)占到TCL通訊總利潤(rùn)的83．34％。

　　TCL集團(tuán)的整體上市方案是有計(jì)劃逐步實(shí)施的：

　　第一步，逐步增持上市公司股票

　　為了使換股合并的議案順利通過(guò)，TCL集團(tuán)的第一個(gè)動(dòng)作就是大量吸納TCL通訊的法人股，成為其絕對(duì)控股股東。

　　1993年上市時(shí)，TCL通訊的全部法人股由包括TCL集團(tuán)在內(nèi)的八家公司共同持有，占總股本的56．37％。其中TCL集團(tuán)持有6．74％，TCL集團(tuán)的全資子公司TCL通訊設(shè)備(香港)有限公司持股25％，這樣TCL集團(tuán)控制著TCL通訊31．74％的股權(quán)，是公司的第一大股東。

　　1997年4月，TCl。集團(tuán)受讓惠州市通訊工業(yè)器材總公司持有的TCL通訊1．69％的股權(quán)。1999年，惠州五金礦產(chǎn)進(jìn)出口公司、惠州經(jīng)貿(mào)投資有限公司、惠州市金興貿(mào)易發(fā)展總公司、惠州外貿(mào)企業(yè)發(fā)展總公司分別將其持有TCL通訊的全部股份轉(zhuǎn)讓給TCL集團(tuán)。至此，TCl。集團(tuán)直接持股16．43％，間接持股25％，控股比例上升至41．43％，成為TCL通訊的相對(duì)控股股東。

　　2002年12月19日，TCL集團(tuán)分別受讓TCL通訊原第三大股東惠州南方通信和第六大股東惠州市通信發(fā)展總公司持有的TCL通訊13．83％和1．11％的股權(quán)，加上TCl。通訊設(shè)備(香港)有限公司持有的25％股份，TCL集團(tuán)對(duì)TCL通訊的持有股份由原來(lái)的41．43％增為56．37％，成為絕對(duì)控股股東，同時(shí)也獲得了TCL通訊的全部法人股，為以后的吸收合并鋪平了道路。

　　第二步，快速制定換股計(jì)劃

　　增持TCl。通訊法人股的動(dòng)作是逐漸展開(kāi)的，制定換股計(jì)劃卻隱蔽而且迅速。2003年9月29日，雙方簽署《合并協(xié)議》，并公布換股方案。

　　換股方案顯示：TCl。集團(tuán)股份有限公司在向公眾投資人公開(kāi)發(fā)行股票的同時(shí)，將以同樣價(jià)格向TCL通訊全體流通股股東定向發(fā)行人民幣普通股股票(流通股)，而TCL通訊的全體流通股股東以所持有的股票按一定比例換取TCl。集團(tuán)股份有限公司發(fā)行的流通股股票。與此同時(shí)，TCl。集團(tuán)將以人民幣l元的價(jià)格受讓其全資子公司TCl。通訊設(shè)備(香港)有限公司持有的TCl。通訊25％的股權(quán)，其連同TCL集團(tuán)持有的TCl。通訊31．37％的股權(quán)在這次換股合并時(shí)一并予以注銷，此次合并完成后，TCl。通訊也將注銷獨(dú)立法人地位并退市。第三步。成功完成整體上市2004年1月5日，TCL集團(tuán)發(fā)布招股說(shuō)明書(shū)，稱集團(tuán)將發(fā)行9．944億股A股，其中，5．9億股為向社會(huì)公眾首次發(fā)行，4．04億股為定向發(fā)行，用于與TCL通訊的流通股股東換股。 

　　1月6日是TCL通訊的最后一個(gè)交易日，也是換股股權(quán)登記日。l月13日，其流通股自動(dòng)轉(zhuǎn)換成TCL集團(tuán)的流通股，隨后與首發(fā)新股一起上市。

　　1月30日，TCL集團(tuán)(000100)作為新年里的第一只股票，其9．944億股A股在深交所上市，發(fā)行價(jià)4．26元，開(kāi)盤價(jià)6．88元，最高價(jià)達(dá)到了7．84元，收盤價(jià)7．59元，當(dāng)日漲幅78．17％，共成交50309萬(wàn)股，在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)上引起強(qiáng)烈反響，從而宣告TCL集團(tuán)換股合并TCL通訊并整體上市運(yùn)作的圓滿成功。

　　(四)移動(dòng)業(yè)務(wù)分拆上市

　　在完成了集團(tuán)整體上市后不久，2004年4月7日，TCL集團(tuán)發(fā)布董事會(huì)公告，擬對(duì)從事移動(dòng)電話業(yè)務(wù)的惠州TCL移動(dòng)通信有限公司(以下簡(jiǎn)稱TCL移動(dòng))的股權(quán)進(jìn)行整合及重組，在境外公開(kāi)發(fā)行股票并在香港聯(lián)交所上市。

　　TCL移動(dòng)成立于1999年3月，由TCL通訊投資成立，是一家致力于手機(jī)等移動(dòng)信息終端產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造、銷售和服務(wù)的現(xiàn)代化高科技企業(yè)，在TCL集團(tuán)中被列為僅次于彩電的第二大支柱產(chǎn)業(yè)。

　　同日公布的分拆方案顯示，TCL集團(tuán)將對(duì)旗下移動(dòng)電話業(yè)務(wù)進(jìn)行整合重組。其中，TCL移動(dòng)的現(xiàn)有境內(nèi)外股東將各自持有的TCL移動(dòng)的股權(quán)通過(guò)重組，全部投人一家在開(kāi)曼群島注冊(cè)并作為擬上市主體的境外公司"TCL通訊科技控股有限公司"(以下簡(jiǎn)稱TCL通訊控股)。重組完成后，各股東轉(zhuǎn)而實(shí)際持有TCL通訊控股的股權(quán)，股權(quán)比例與各方在TCL移動(dòng)中的股權(quán)比例相同。然后，TCL國(guó)際擬將其持有的TCL通訊控股的股權(quán)以派發(fā)實(shí)物股息方式派發(fā)其股東(包括TCL實(shí)業(yè)控股和公眾股東)，以分拆其所持TCL通訊控股的40．8％的股權(quán)。股權(quán)重組及TCL國(guó)際實(shí)物派息完成后，TCL集團(tuán)將持有新成立的TCL通訊控股57．9645％的股份，從而成為第一大控股股東。

　　8月4日，集團(tuán)對(duì)分拆上市方案進(jìn)行了更正，其中有別于公司在4月7日公告中披露的擬上市公司將增發(fā)一部分新股的方案，TCl。通訊控股的上市最終將采取"介紹"方式進(jìn)行，即上市時(shí)不涉及發(fā)行新股。8月17日，分拆上市方案獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。

　　對(duì)于分拆移動(dòng)業(yè)務(wù)上市的目的，TCL集團(tuán)公告中聲明了三點(diǎn)：一是貫徹TCL集團(tuán)的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略、履行A股上市時(shí)的承諾；二是順應(yīng)TCL集團(tuán)與法國(guó)湯姆遜公司合資的安排；三是做大、做強(qiáng)TCL移動(dòng)電話業(yè)務(wù)的需要。

　　二、總評(píng)

　　雖然建立于1981年，但是TCL集團(tuán)的真正發(fā)展卻始于1997年。然而，在這短短的不到10年時(shí)間內(nèi)，TCL集團(tuán)的發(fā)展可謂突飛猛進(jìn)，無(wú)論是曲線MB0，還是發(fā)展國(guó)際化戰(zhàn)略，或者是整體以及分拆上市，每一個(gè)動(dòng)作都是大手筆。這些運(yùn)作，把巨大的財(cái)富帶給了TCL集團(tuán)及其管理層，也把思考留給了市場(chǎng)。

　　(一)TGL的管理層持股對(duì)我國(guó)企業(yè)Mt30的啟示

　　MB0是我國(guó)國(guó)有企業(yè)從20世紀(jì)90年代以來(lái)引進(jìn)探索的一種產(chǎn)權(quán)制度改革方式，也可以稱為一種管理者激勵(lì)方式。從最初的四通，到后來(lái)的宇通客車、粵美的，以及最近兩年的洞庭水殖、勝利股份、ST甬富邦、維料精華、鄂爾多斯、佛山塑料、特變電工、創(chuàng)興科技等公司都實(shí)現(xiàn)了MB0。MB0之所以風(fēng)生水起，是因?yàn)樽鳛橐环N激勵(lì)方式，確實(shí)起到了解決委托代理矛盾、明晰產(chǎn)權(quán)、提高資本市場(chǎng)運(yùn)作效率和提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力等作用，也可以簡(jiǎn)單地將這種作用的機(jī)理概括為"產(chǎn)權(quán)換發(fā)展"。但是，產(chǎn)權(quán)始終都是一個(gè)敏感的話題，由于我國(guó)MB0與國(guó)外MBO在背景、市場(chǎng)環(huán)境和政策環(huán)境等方面存在不一致，目前我國(guó)企業(yè)MB0過(guò)程中還存在一些不可回避的問(wèn)題。而建立在價(jià)值創(chuàng)造和價(jià)值分享基礎(chǔ)之上的TCL管理層持股，對(duì)解決目前國(guó)內(nèi)企業(yè)MB0中存在的問(wèn)題具有一定的指導(dǎo)意義。1．目前我國(guó)企業(yè)MB0中存在的問(wèn)題

　　(1)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的定價(jià)問(wèn)題 '

　　目前我國(guó)對(duì)MB0的收購(gòu)價(jià)格并無(wú)明確規(guī)定，只是在《上市公司收購(gòu)管理辦法》中對(duì)有關(guān)協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)價(jià)格進(jìn)行了規(guī)定：協(xié)議收購(gòu)非流通股價(jià)格不低于每股凈資產(chǎn)，要約收購(gòu)價(jià)格按照流通股價(jià)格確定。而事實(shí)上，從我國(guó)已經(jīng)發(fā)生的多起M電。中股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格來(lái)看，80％以上低于公司最近的每股凈資產(chǎn)值，折價(jià)轉(zhuǎn)讓現(xiàn)象普遍。所以，管理層低價(jià)收購(gòu)國(guó)有股，勢(shì)必會(huì)造成國(guó)有資產(chǎn)的流失。

　　(2)管理者利用信息不對(duì)稱進(jìn)行暗箱操作的問(wèn)題

　　在MB0過(guò)程中，被收購(gòu)公司的管理者處于公司的信息優(yōu)勢(shì)，而政府處于信息劣勢(shì)，這就為管理層進(jìn)行暗箱操作提供了可能。例如，管理層先做虧公司再低價(jià)購(gòu)進(jìn)公司股份，而在MB0完成后再釋放其儲(chǔ)存的利潤(rùn)，使自己手中的股份增值或通過(guò)將剩余利潤(rùn)進(jìn)行高額分配股利獲益。

　　(3)收購(gòu)者融資問(wèn)題

　　由于MB0采用的是杠桿收購(gòu)，國(guó)內(nèi)MB0中大部分的資金來(lái)自負(fù)債。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前已實(shí)施或正在實(shí)施中的MB0所需的巨額資金中僅有5％～10％來(lái)自公司高管的腰包，其余大部分是通過(guò)股權(quán)質(zhì)押取得的銀行貸款，粵美的、深方大、佛塑股份等公司都是采取這一方式。這種資金來(lái)源會(huì)產(chǎn)生兩方面問(wèn)題。一方面，在融資中MB0收購(gòu)者只有權(quán)利，沒(méi)有責(zé)任。虛擬出資入股對(duì)于管理層只有激勵(lì)，而缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任體制--收益歸個(gè)人，虧損歸銀行和企業(yè)。另一方面，為了緩解融資收購(gòu)帶來(lái)的巨大財(cái)務(wù)壓力，會(huì)發(fā)生管理者收購(gòu)后惡意派現(xiàn)或關(guān)聯(lián)交易等資本套現(xiàn)行為。

　　2．TCL管理層持股對(duì)我國(guó)企業(yè)MB0的啟示

　　TCl。的曲線MB0，創(chuàng)新之處就在于其用增量資產(chǎn)解決存量問(wèn)題。雖然TCl。的管理層持股與一般MBO在諸多方面存在差別，但就其實(shí)施的目的看是一致的，所以TCL的成功之處可以為解決目前我國(guó)企業(yè)MB0中存在的問(wèn)題提供一些新思路。

　　首先，TCL的管理層持股是在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中隨著凈利潤(rùn)的增加自動(dòng)產(chǎn)生的，不涉及轉(zhuǎn)讓定價(jià)問(wèn)題；通過(guò)五年的授權(quán)經(jīng)營(yíng)，惠州市政府所擁有的股份對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值增加了20倍。也就是說(shuō)，國(guó)有資產(chǎn)不但實(shí)現(xiàn)了保值，而且實(shí)現(xiàn)了增值，有效避免了國(guó)有資產(chǎn)流失現(xiàn)象的發(fā)生。

　　其次，管理層所獲得的股份是建立在凈利潤(rùn)不斷增長(zhǎng)的基礎(chǔ)之上的，管理者不會(huì)為了低價(jià)收購(gòu)股份而故意做低公司業(yè)績(jī)；同時(shí)，由于這種持股計(jì)劃的期限較長(zhǎng)，也避免了管理層為了當(dāng)年多得股份而故意虛增利潤(rùn)。

　　最后，由于管理層所持股份是在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中通過(guò)超額利潤(rùn)率形成的，無(wú)須管理者出資，沒(méi)有購(gòu)買過(guò)程，所以涉及不到一般MB0的收購(gòu)融資問(wèn)題，避免了管理者由于融資的財(cái)務(wù)壓力而產(chǎn)生的收購(gòu)后的資本套現(xiàn)行為。

　　(二)海夕卜擴(kuò)張對(duì)于國(guó)內(nèi)上市公司來(lái)說(shuō)機(jī)遇與挑戰(zhàn)

　　并存

　　國(guó)際化發(fā)展戰(zhàn)略是每一個(gè)想躋身于世界經(jīng)濟(jì)大市場(chǎng)中的企業(yè)都必須面臨的一個(gè)問(wèn)題。在這個(gè)問(wèn)題上，TCL的戰(zhàn)略原則是很值得借鑒的，即在增長(zhǎng)性的市場(chǎng)，特別是在發(fā)展中國(guó)家市場(chǎng)輸出自有品牌，建立自己的制造基地和營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)；在發(fā)達(dá)國(guó)家采取OEM或ODM戰(zhàn)略，聯(lián)合戰(zhàn)略合作伙伴，充分發(fā)揮自己在制造領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；另外，通過(guò)收購(gòu)或兼并，在發(fā)達(dá)國(guó)家建立自己的品牌和渠道。

　　通過(guò)海外擴(kuò)張，TCL集團(tuán)加快了國(guó)際化進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)了繞開(kāi)貿(mào)易壁壘、占領(lǐng)海外市場(chǎng)的目的；同時(shí)，通過(guò)與彩電、手機(jī)等優(yōu)勢(shì)企業(yè)的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，以一種捷徑獲得了世界知名品牌的使用權(quán)以及它們的分銷網(wǎng)絡(luò)。

　　比如說(shuō)，施耐德目前已全面恢復(fù)了原施耐德品牌產(chǎn)品重要的客戶關(guān)系，而且?guī)?dòng)了TCL品牌產(chǎn)品的海外業(yè)務(wù)。2004年9月，TCL集團(tuán)一次獲得3000萬(wàn)歐元的產(chǎn)品訂單。

　　又比如說(shuō)，合資阿爾卡特是中國(guó)企業(yè)首次與跨國(guó)公司在全球范圍內(nèi)整合移動(dòng)終端業(yè)務(wù)，在主流移動(dòng)通信產(chǎn)業(yè)形成世界領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，是締造制造優(yōu)勢(shì)和技術(shù)資源協(xié)調(diào)整合的經(jīng)典案例，組建后的合資公司將在亞洲、歐洲和拉丁美洲享有市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位。

　　但是，海外擴(kuò)張也給TCL帶來(lái)了巨大的壓力。首先是資金壓力，TCL收購(gòu)國(guó)外公司，基本上全部是以現(xiàn)金出資。其次是輿論壓力，接手施耐德時(shí)，施耐德已經(jīng)是一個(gè)宣告破產(chǎn)的企業(yè)，它的很多有競(jìng)爭(zhēng)力的銷售渠道已經(jīng)被其他同行奪走。"接手人家不要的東西"，是目前大部分中國(guó)企業(yè)和國(guó)外企業(yè)合作尤其是股權(quán)合作的一個(gè)普遍現(xiàn)象。這話很殘酷，卻是中國(guó)企業(yè)必須接受的現(xiàn)實(shí)。中國(guó)企業(yè)只有靠逐漸積累起來(lái)的實(shí)力，比如在中國(guó)市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)、在海外市場(chǎng)的業(yè)務(wù)拓展，逐漸把自身的砝碼加重。最后是收購(gòu)之后的整合壓力。在這種"以小吃大"的重組后，整合就是必須面對(duì)的問(wèn)題。TCL最想得到的渠道、品牌、技術(shù)等價(jià)值能否真正實(shí)現(xiàn)?如何在文化和人員的震蕩中保證不會(huì)傷筋動(dòng)骨?如何解決全球業(yè)務(wù)重組中不可預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)?只有解決了這些問(wèn)題，TCL進(jìn)入國(guó)際主流市場(chǎng)的道路才能真正走通。

　　(三)整體上市使TGl集團(tuán)實(shí)現(xiàn)多贏

　　1．TCL集團(tuán)整體上市的特點(diǎn)

　　(1)靈活運(yùn)用定向發(fā)行方式，實(shí)現(xiàn)了并購(gòu)支付手段的創(chuàng)新

　　TCL的換股合并在支付手段和定價(jià)方式上都是一種創(chuàng)新。首先，該案例中TCL集團(tuán)靈活地運(yùn)用了定向發(fā)行的方式，用發(fā)行的新股作為支付手段換取TCL通訊的流通股，實(shí)現(xiàn)了支付手段上的一種大膽的創(chuàng)新。其次，TCL的換股合并在收購(gòu)定價(jià)方面也突破了傳統(tǒng)的以上市公司的凈資產(chǎn)為參考標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行系數(shù)調(diào)整定價(jià)的做法，而是以上市公司流通股的市價(jià)作為換股對(duì)價(jià)，按照網(wǎng)上定價(jià)的發(fā)行價(jià)格確定折股比例，所以說(shuō)此次合并在收購(gòu)定價(jià)方式上也進(jìn)行了創(chuàng)新。

　　(2)適時(shí)把握控制權(quán)

　　從最初的相對(duì)控股到后來(lái)的絕對(duì)控股，TCL集團(tuán)始終緊緊把握著TCl。通訊的控制權(quán)。這也是TCL集團(tuán)成功吸收合并TCL通訊的重要條件。如果在換股合并之前TCL集團(tuán)處于TCL通訊的非控股地位，或者雖處于控股地位但未掌握全部法人股，那么合并協(xié)議的通過(guò)就會(huì)困難得多。(3)充分做好上市準(zhǔn)備上市公司必須首先是一個(gè)股份有限公司，而且其資產(chǎn)質(zhì)量、

　　盈利能力要達(dá)到一定要求，尤其是通過(guò)吸收旗下上市子公司完成整體上市的，還需要具有與子公司相似的盈利能力和資產(chǎn)質(zhì)量，只有這樣，換股合并才能被原上市公司的流通股股東及資本市場(chǎng)所接受。TCL集團(tuán)整體上市的阿波羅計(jì)劃是在2002年開(kāi)始運(yùn)作的。2002年4月16日，TCL集團(tuán)完成股份制改造，組建TCL集團(tuán)股份有限公司，為整體上市做好最基本的準(zhǔn)備；2002年9月，簽約收購(gòu)德國(guó)百年老店施耐德電器；2003年11月初與法國(guó)湯姆遜簽訂彩電、DVD業(yè)務(wù)合并重組意向書(shū)。這兩項(xiàng)收購(gòu)行為加快了TCL集團(tuán)的國(guó)際化進(jìn)程，擴(kuò)大了產(chǎn)業(yè)規(guī)模，提高了盈利能力，而具有與上市公司相似的資產(chǎn)和盈利能力是進(jìn)行換股合并的重要條件。

　　(4)巧妙選擇上市時(shí)機(jī)

　　此次TCL集團(tuán)整體上市占盡天時(shí)、地利、人和，被認(rèn)為是上市后集團(tuán)股價(jià)一路飆升的主要原因。首先從上市時(shí)間上看，2004年春節(jié)前后，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)震蕩走高，藍(lán)籌與價(jià)值投資理念得到市場(chǎng)廣泛認(rèn)可，大盤新股更是無(wú)一例外地成了"核心資產(chǎn)"，TCL集團(tuán)上市恰逢其時(shí)；另外，就在上市前一天，TCL集團(tuán)與法國(guó)湯姆遜公司在法國(guó)簽約成立TCL一湯姆遜電子有限公司，這一錦上添花的動(dòng)作成為激發(fā)投資者股市想象力的上佳題材。其次，從地利方面，TCL集團(tuán)選擇在深交所上市，打破了深圳A股市場(chǎng)三年未發(fā)新股的局面，這一切都是促成股價(jià)飆升的重要因素。最后，從投資者心里角度看，TCL集團(tuán)通過(guò)吸收合并實(shí)現(xiàn)整體上市，在國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)是一個(gè)創(chuàng)舉，按照國(guó)內(nèi)市場(chǎng)"炒先"的慣例，該股上市受到追捧也是預(yù)料之中的事。

　　2．整體上市對(duì)TCL集團(tuán)的發(fā)展戰(zhàn)略產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響(1)有利于集團(tuán)公司與下屬子公司理清股權(quán)關(guān)系在我國(guó)股市上，母公司部分資產(chǎn)上市的情況普遍存在，由此

　　引發(fā)了因大量關(guān)聯(lián)交易而產(chǎn)生的虛假業(yè)績(jī)報(bào)告、侵害小股東權(quán)益等問(wèn)題。本次換股合并與集團(tuán)整體上市互為前提，而成功的整體上市可以有效避免關(guān)聯(lián)交易的制度性缺陷，并且有助于理順TCl。集團(tuán)與TCl。通訊較為復(fù)雜的股權(quán)關(guān)系，降低信息披露成本。

　　(2)為集團(tuán)公司的未來(lái)發(fā)展創(chuàng)建融資平臺(tái) '

　　上市前，TCL集團(tuán)運(yùn)營(yíng)著市值超過(guò)300億元的資產(chǎn)，而其凈資產(chǎn)只有將近29億元，資產(chǎn)負(fù)債率很高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。此次集團(tuán)上市有利于拓寬資本市場(chǎng)融資渠道，將使這種因高速運(yùn)轉(zhuǎn)而帶來(lái)的資本運(yùn)營(yíng)的高負(fù)債和潛在的風(fēng)險(xiǎn)逐步釋放。另外，上市后的TCl。集團(tuán)股票已經(jīng)被納人大盤藍(lán)籌股行列，進(jìn)一步增強(qiáng)了其在資本市場(chǎng)上的籌資能力，為公司今后的擴(kuò)張與發(fā)展提供了資金保障。

　　(3)有助于提升集團(tuán)公司的盈利能力

　　首先，TCL集團(tuán)的利潤(rùn)主要來(lái)源于彩電業(yè)務(wù)和手機(jī)業(yè)務(wù)，其中手機(jī)業(yè)務(wù)占集團(tuán)總利潤(rùn)的6％，主要來(lái)源于原TCL通訊旗下的TCL移動(dòng)。本次合并有利于集團(tuán)統(tǒng)籌安排資源，充分利用現(xiàn)有的通訊及相關(guān)業(yè)務(wù)的采購(gòu)、生產(chǎn)、研發(fā)和銷售平臺(tái)，發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)及協(xié)同效應(yīng)，減少經(jīng)營(yíng)成本和管理費(fèi)用，使得合并雙方業(yè)務(wù)都能更好地發(fā)展壯大，有利于提高存續(xù)公司的盈利能力。另外，由于本次合并中，TCL集團(tuán)增持TCL通訊股權(quán)，使得原屬于TCL通訊流通股股東的少數(shù)股東當(dāng)期損益并人合并后存續(xù)公司的當(dāng)期損益。在這種情況下，存續(xù)公司的整體盈利水平將比原TCL集團(tuán)有所提高。最后，隨著未來(lái)TCl。集團(tuán)募集資金投資項(xiàng)目的回報(bào)逐步展現(xiàn)，存續(xù)公司將會(huì)獲得新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，使得存續(xù)公司未來(lái)的盈利能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力進(jìn)一步增強(qiáng)。所以說(shuō)，此次合并將有助于提升TCL集團(tuán)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，是一個(gè)重要的戰(zhàn)略步驟。

　　(4)有利于集團(tuán)公司的治理結(jié)構(gòu)建設(shè)

　　TCL集團(tuán)從1992年開(kāi)始實(shí)行體制改革，先后通過(guò)授權(quán)經(jīng)營(yíng)、引進(jìn)海外戰(zhàn)略投資者和管理層收購(gòu)逐步弱化國(guó)有股的控股地位，而每一次的股份改革都是建立在增量資產(chǎn)上的。此次集團(tuán)公司的成功上市，更增加了集團(tuán)股份的流動(dòng)性和民營(yíng)化成分，國(guó)有股份所占比例逐步縮小，緩解了國(guó)有股"一股獨(dú)大"的矛盾，為大企業(yè)集團(tuán)的國(guó)有股減持提供了可供借鑒的新思路。同時(shí)，隨著管理者和職工持股比例的提高，增加了管理的透明度，使公司法人治理結(jié)構(gòu)得到進(jìn)一步完善與健全。

　　(5)通過(guò)整體上市提高管理層持股的收益性

　　整體上市直接提高了管理層持股的利益。首先，管理層所持股份暫不能上市流通，但可以協(xié)議轉(zhuǎn)讓，而_般非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓以每股凈資產(chǎn)作為定價(jià)基礎(chǔ)，由于溢價(jià)發(fā)行，TCL集團(tuán)每股凈資產(chǎn)由上市之前的1．2282元變?yōu)?．8495元，增長(zhǎng)了50．59％。按照總股數(shù)計(jì)算，管理者的總財(cái)富增加了1．47億元，如果選擇恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)轉(zhuǎn)讓，即可從中獲利。其次，相對(duì)于非上市公司的非流通股而言，上市公司的非流通股更容易轉(zhuǎn)讓，即股票上市提高了管理層所持股份的流動(dòng)性。最后，在實(shí)現(xiàn)上市流通和協(xié)議轉(zhuǎn)讓之前，管理層所持股份的分紅收益是其主要利益來(lái)源，而整體上市進(jìn)一步完善了集團(tuán)的治理結(jié)構(gòu)，創(chuàng)建了集團(tuán)公司未來(lái)發(fā)展的融資平臺(tái)，有助于提升集團(tuán)公司的盈利能力，這就使集團(tuán)公司具有更大的盈利空間及分紅可能，很現(xiàn)實(shí)地提高了這部分股權(quán)的獲利性。

　　(6)整體上市對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生強(qiáng)烈的示范效應(yīng)

　　TCL的換股合并案給控股股東TCL集團(tuán)帶來(lái)了巨大好處，同時(shí)也誕生了一批百萬(wàn)富翁。因此，TCL集團(tuán)的成功上市無(wú)疑會(huì)對(duì)市場(chǎng)起到一個(gè)強(qiáng)烈的示范效應(yīng)。比如說(shuō)，有很多上市公司的大股東對(duì)于集團(tuán)整體上市表示了濃厚的興趣。最值得關(guān)注的就是旗下有6家A股上市公司和l家香港上市公司的"商業(yè)航母"上海百聯(lián)集團(tuán)。有消息稱，百聯(lián)集團(tuán)也準(zhǔn)備效仿TCl。模式，整合旗下上市公司整體上市。

　　但同時(shí)也應(yīng)該看到，TCL集團(tuán)整體上市的模式并不具有普遍操作性。要實(shí)行類似的并購(gòu)方案有許多限制條件：

　　首先，集團(tuán)必須擁有相當(dāng)數(shù)量的資產(chǎn)，且資產(chǎn)的質(zhì)量應(yīng)該同上市子公司的資產(chǎn)處于同_水平線上?？蓪?shí)際情況是，很多集團(tuán)公司為了使子公司達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)剝離給子公司，母公司留下的都是一些劣質(zhì)資產(chǎn)，這勢(shì)必給換股合并帶來(lái)困難，也會(huì)損害流通股股東的利益。

　　其次，集團(tuán)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)必須與上市的子公司處于比較接近的水平上。有關(guān)數(shù)據(jù)表明，TCL集團(tuán)2003年上半年所有者權(quán)益為19．55億元，資產(chǎn)負(fù)債率為69％，主營(yíng)業(yè)務(wù)收人為127．06億元，凈利潤(rùn)為2．8億元，資產(chǎn)收益率為1．89％，凈資產(chǎn)收益率為14．3％。TCL通訊2003年上半年所有者權(quán)益為5．77億元，資產(chǎn)負(fù)債率為68．5％，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為52．58億元，凈利潤(rùn)為1．45億元，資產(chǎn)收益率為2．61％，凈資產(chǎn)收益率為25．2％。t可見(jiàn)，TCL集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與TCL通訊的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)比較接近，這意味著合并后的存續(xù)公司的業(yè)績(jī)不會(huì)出現(xiàn)大幅度波動(dòng)，流通股的價(jià)值也不會(huì)出現(xiàn)大幅度波動(dòng)。這也是此次換股合并方案能夠得到TCL通訊廣大流通股股東通過(guò)的主要原因之一。

　　最后，被合并公司股票的市場(chǎng)價(jià)格在一定時(shí)間范圍內(nèi)波動(dòng)不大，這樣把某一點(diǎn)價(jià)位作為換股價(jià)才有可操作性。而對(duì)于那些市場(chǎng)價(jià)差較大的股票，這一點(diǎn)很難實(shí)現(xiàn)。

　　(四)通過(guò)分拆上市進(jìn)一步完善對(duì)管理層的激勵(lì)機(jī)制分拆上市后，將開(kāi)拓TCL集團(tuán)的海外融資渠道，這一點(diǎn)是毋庸置疑的，但是頂著社會(huì)上一片"圈錢"的指責(zé)之聲，在集團(tuán)整體上市后不久就匆匆運(yùn)作分拆上市，除了前述公開(kāi)公告的三個(gè)目的之外，更本質(zhì)的原因是TCL集團(tuán)希望通過(guò)分拆上市進(jìn)一步完善對(duì)管理層的激勵(lì)機(jī)制。

　　在2004年1月30日TCL集團(tuán)整體上市之后形成的258633．11萬(wàn)總股本中，惠州市投資控股有限公司持有25．22％，TCL集團(tuán)工會(huì)持有9．10％，社會(huì)公眾股38．45％，李東生持有5．59％，袁信成持有0．96％，鄭傳烈持有0．91％，呂忠麗持有0．91％，吳士宏持有0．39％，楊偉強(qiáng)持有0．29％，萬(wàn)明堅(jiān)持有0．12％，其余股份為海外戰(zhàn)略投資者持有。其中個(gè)人持股者，除了已離職的TCL集團(tuán)前常務(wù)董事副總裁吳士宏外，其余個(gè)人目前均為TCL集團(tuán)高管。

　　從以上數(shù)字中可以看出這樣一個(gè)問(wèn)題，萬(wàn)明堅(jiān)領(lǐng)導(dǎo)的移動(dòng)電話業(yè)務(wù)為近兩年來(lái)集團(tuán)的發(fā)展做出了最大的貢獻(xiàn)，但是其擁有的股份要比作為TCL過(guò)渡性人物的吳士宏少得多。對(duì)此，集團(tuán)的官方解釋是：TCL股份獎(jiǎng)勵(lì)和購(gòu)買計(jì)劃是按照管理者級(jí)別分配的，吳士宏比萬(wàn)明堅(jiān)更早進(jìn)入董事會(huì)，而1999--2001年正是TCL增長(zhǎng)很快的時(shí)期，萬(wàn)明堅(jiān)只是后期才進(jìn)入董事會(huì)，所以獲得了比吳士宏少的股權(quán)。這也涉及以后新進(jìn)人董事會(huì)或者雖未進(jìn)入董事會(huì)但為集團(tuán)做出突出貢獻(xiàn)的高層管理者的股權(quán)激勵(lì)問(wèn)題。而分拆子公司在海外上市，正是對(duì)現(xiàn)有管理層持股制度的一種有力的補(bǔ)充。

　　萬(wàn)明堅(jiān)等TCL移動(dòng)的高管透過(guò)一個(gè)設(shè)在維爾京群島的齊福投資公司持有TCL移動(dòng)10％的股權(quán)，按照14倍的市盈率，其目前市值超過(guò)11億元。從前面的分拆方案中可以看出，TCL移動(dòng)海外上市后，萬(wàn)明堅(jiān)等TCL移動(dòng)的高管將持有TCL通訊控股10％的股權(quán)，而且公司采用"介紹"方式上市，不增發(fā)新股，其權(quán)益不會(huì)受到稀釋。這樣，分拆上市后，這一部分高管人員將會(huì)得到類似于集團(tuán)整體上市時(shí)集團(tuán)高管人員所持股份利益提高同樣的好處。