“光棒”盛宴開席 各公司現(xiàn)狀與未來

         烽火通信近日增資合資公司，擴大光纖預(yù)制棒的產(chǎn)能。隨著進口替代進程的加快，光棒市場的需求也逐漸打開，并迎來了巨大的蛋糕，國內(nèi)相關(guān)公司的業(yè)績有望持續(xù)從中獲益。

　　光纖光纜行業(yè)：價格企穩(wěn)，成本改善凸顯投資價值

　　我們在此時點關(guān)注光纖光纜行業(yè)的投資價值，主要邏輯在于：1、2012年光纖供需狀況明顯改善，行業(yè)總體供需呈弱勢均衡、總體偏緊的態(tài)勢，從而為光纖價格提供了極強支撐，為行業(yè)盈利改善提供了基本保障；2、行業(yè)內(nèi)主要廠商均在2012年實現(xiàn)較大規(guī)模光纖預(yù)制棒自產(chǎn)產(chǎn)能，使得此部分光纖企業(yè)盈利能力得到較大改善。

　　全球及中國光纖產(chǎn)業(yè)的發(fā)展歷史均表明，光纖產(chǎn)品呈現(xiàn)出明顯的標(biāo)準(zhǔn)工業(yè)品屬性，其價格漲跌與供需關(guān)系有顯著的正相關(guān)性。過往歷史中，全球光纖價格三次大幅下跌均是由于光纖出現(xiàn)嚴(yán)重的供過于求所導(dǎo)致，彼時全球光纖供需比均遠(yuǎn)大于1.25；而2006年以后，全球光纖供需比維持在1~1.20之間，全球光纖價格雖有小幅下降，但總體價格基本維持穩(wěn)定。

　　我們判斷，2012年中國光纖行業(yè)總體供需將實現(xiàn)基本均衡，但總體供給呈偏緊狀態(tài)。從需求層面而言，在接入網(wǎng)及傳輸網(wǎng)的雙輪驅(qū)動下，2012年光纖行業(yè)總需求將實現(xiàn)30%左右的大幅擴張，行業(yè)總需求為1.3億芯公里左右。而在供給端，自2010年后行業(yè)內(nèi)主要廠商并未進行大規(guī)模的產(chǎn)能擴張，行業(yè)總體產(chǎn)能在1.25-1.3億芯公里左右。由于行業(yè)新增光纖產(chǎn)能投產(chǎn)相對需求存在滯后，因此，行業(yè)在2012年的供需狀況得到極大改善?；诖?，我們認(rèn)為，2012年光纖光纜行業(yè)的供需偏緊，將為光纖價格提供極強支撐。

　　2010年前后，行業(yè)內(nèi)主要廠商均進行了光纖預(yù)制棒的產(chǎn)能準(zhǔn)備。主要的考量在于：1、光纖預(yù)制棒占據(jù)光纖產(chǎn)業(yè)鏈中利潤的70%，光纖預(yù)制棒實現(xiàn)自產(chǎn)將有效改善企業(yè)盈利能力；2、中國光纖預(yù)制棒進口率超過50%，通過光棒自給可有效降低對國外廠商的原材料依賴度。經(jīng)過前期的研發(fā)與試產(chǎn)，中國主要光纖廠商在2012年已經(jīng)形成了初具規(guī)模的光纖預(yù)制棒產(chǎn)能，而光纖企業(yè)預(yù)制棒產(chǎn)能的明顯提升將使得光纖光纜企業(yè)投資價值得到顯現(xiàn)。

　　縱觀光纖光纜行業(yè)，其制造業(yè)屬性決定了行業(yè)內(nèi)公司的競爭力體現(xiàn)于成本控制能力。對于行業(yè)內(nèi)公司的成本控制，我們認(rèn)為主要體現(xiàn)為：1、產(chǎn)能規(guī)模，即更大的產(chǎn)能規(guī)模具備更明顯的規(guī)模效益，利于成本控制，且對于價格上升的盈利改善彈性更大；2、光纖預(yù)制棒自給率，原材料的自產(chǎn)能有效節(jié)省生產(chǎn)成本，提升其盈利能力。因此，我們認(rèn)為行業(yè)內(nèi)具備光纖預(yù)制棒自產(chǎn)能力以及擁有產(chǎn)能優(yōu)勢的企業(yè)在競爭中具備優(yōu)勢。我們看好烽火通信、亨通光電、中天科技的投資價值，給予“推薦”評級。

　　光纖光纜行業(yè)點評：光纖供需失衡，醞釀價格上漲

　　　光纖12年需求1.5億芯公里，缺口2000萬。

　?。?）近期我們調(diào)研了多家上市、非上市的光纖光纜企業(yè)。

　?。?）各廠商一致認(rèn)為，11年底開始，以中移動為代表運營商光纖需求明顯增強。訂單已經(jīng)排到2個月之后，其中，中天科技認(rèn)為自身產(chǎn)能有15-20%的缺口，各部門間已經(jīng)需要協(xié)調(diào)光纖分配。

　　（3）各廠商雖然對12年總需求數(shù)據(jù)觀點不一，但對國內(nèi)光纖產(chǎn)能的數(shù)據(jù)認(rèn)識一致，即11年底1.3億芯公里左右，以中天科技15-20%的產(chǎn)能缺口推算，我們認(rèn)為12年國內(nèi)光纖總需求達1.5億芯公里，供需缺口2000萬芯公里。

　　產(chǎn)能擴張13年才能釋放，12年全年供不應(yīng)求。

　?。?）目前部分廠商有擴產(chǎn)計劃，但即使中天這樣的大廠商，在場地、設(shè)備、資金均沒有限制、項目已開工的情況下，產(chǎn)能釋放也得到12年底。

　?。?）另有小規(guī)模廠商反映，其光纖擴產(chǎn)需要1年半的時間，而目前項目還沒有開始。

　?。?）預(yù)計國內(nèi)光纖產(chǎn)能擴張最快也只能在13年釋放，12年全年將保持供不應(yīng)求的狀況。

　　受光棒產(chǎn)能限制，13年光纖擴產(chǎn)規(guī)模上限1.5億芯公里。

　?。?）全球光纖預(yù)制棒過去十年間格局穩(wěn)定，總量6000噸左右，對應(yīng)約2.2億芯公里光纖。

　?。?）新增的光棒產(chǎn)能集中在國內(nèi)中天、亨通的自制光棒。而烽火、富通等與日本的合資廠受外方控制，產(chǎn)能大多由日本轉(zhuǎn)到國內(nèi)，對總產(chǎn)能增加不多。

　?。?）光棒擴產(chǎn)周期長，而外資廠商不會輕易擴產(chǎn)。我們假設(shè)全球光棒增產(chǎn)1000噸，則國內(nèi)13年光纖產(chǎn)能上限將在1.5億芯公里。

　　數(shù)據(jù)流量爆發(fā)推動光纖需求持續(xù)上升，13年仍然供不應(yīng)求。

　?。?）未來5年，數(shù)據(jù)流量爆發(fā)是最確定的趨勢，必將帶動承載數(shù)據(jù)的傳輸網(wǎng)不斷升級，而國內(nèi)的傳輸網(wǎng)升級大多選擇重新鋪設(shè)光纖，預(yù)計13-15年運營商光纖需求將繼續(xù)增加。

　　（2）13年，國內(nèi)光纖產(chǎn)能在1.5億芯公里受阻的話，將繼續(xù)呈現(xiàn)供不應(yīng)求的狀況。

　　光纖供需失衡，醞釀價格上漲。

　?。?）在當(dāng)前光纖供不應(yīng)求的情況下，各廠商一致認(rèn)為12年光纖價格不會繼續(xù)下降，中天科技作為行業(yè)協(xié)會輪值主席也在積極聯(lián)合各主要廠商希望提價。

　?。?）由于光纖成本相對固定，一旦提價，對廠商利潤貢獻明顯（詳細(xì)數(shù)據(jù)請參考附表中的敏感性分析）。

　?。?）預(yù)計不提價情況下，12年光纖價格將沿用11年三家運營商的最低價68元/芯公里，提價的話，則在72元/芯公里。

　　推薦率先擁有自主光棒生產(chǎn)能力的廠商：保障供應(yīng)、提升利潤。中天科技（12年17倍PE）、亨通光電（12年16倍PE）。

　　亨通光電：收購帶來的業(yè)績增厚有限

　　公司向南中投資收購其持有的亨通力纜25%的股權(quán)，收購?fù)瓿珊?，公司將持有亨通力纜100%的股權(quán)。收購資金來源系公司自有資金，股權(quán)價值評估值為8955.30萬元。

　　2011年1月亨通光電完成整體上市，收購線纜公司100%、力纜公司75%的股權(quán)。力纜公司尚有25%股份由南中投資持有，為了加強控制，提高管理效力，公司此次完成了全部股份的收購。

　　2011年亨通力纜凈利潤規(guī)模為4019萬元，且在2009到2011年之間保持穩(wěn)定。8955.30萬元的評估值，對應(yīng)PE為8.9x，PB為1.2x，收購估值水平低于行業(yè)均值，我們認(rèn)為收購價格較為合理。

　　亨通力纜主營電力電纜的生產(chǎn)與銷售，主導(dǎo)產(chǎn)品已覆蓋了1000kV及以下各類裸電線、35kV及以下電力電纜、通信電源用阻燃耐火軟電纜、架空絕緣電纜和控制電纜等。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，力纜公司產(chǎn)品多偏向于低端，因此導(dǎo)致力纜公司毛利率水平較低，2011、1Q2012只有2%左右。

　　收購力纜25%股權(quán)后，歸屬于亨通光電的凈利潤將增厚1000萬元左右，對于2012年亨通光電的業(yè)績影響在3%左右，增厚幅度有限。

　　暫時維持盈利預(yù)測不變，預(yù)計2012-2014年每股收益分別為1.89元（2Q投資分紅抬高了EPS）、1.75元、2.14元，對應(yīng)2012年P(guān)E為11x。光纖光纜景氣度高，價格企穩(wěn)，需求量快速增長。亨通光電一方面布局海外市場，另一方面拓展上游預(yù)制棒，兩方面均處于行業(yè)前列，未來成長可期。

　　中天科技：光纖需求飽滿，執(zhí)行價格略有提升光棒及海纜盈利能力提升

　　因股本最大，公司的估值水平長期處于同類型光纖纜公司的低位，但隨著預(yù)制棒完全自給，海纜大訂單持續(xù)突破及進入電池背板材料業(yè)務(wù)，盈利能力提速，估值有望修復(fù)。剔除隱含的光迅科技7億市值，當(dāng)前P/E僅13.6倍，PEG0.5，是光纖纜中的首選。

　    永鼎股份：業(yè)務(wù)承壓，期待突破

　　短期業(yè)績承壓，維持公司持有評級。我們預(yù)計公司2012-2014年實現(xiàn)凈利分別為1.17億元、1.60億元和2.01億元，對應(yīng)的EPS分別為0.31元、0.42元、0.53元?？紤]到公司傳統(tǒng)光纜業(yè)務(wù)（因為公司不做上游光棒）、房地產(chǎn)和醫(yī)療等業(yè)務(wù)發(fā)展持續(xù)受阻，當(dāng)前我們對2012年接下來公司的市場表現(xiàn)保持警惕，同時鑒于公司長期依然有看點，其他新業(yè)務(wù)有待突破。

　　烽火通信：持續(xù)研發(fā)資金支持，助力公司長期發(fā)展

　　　報告要點事件描述烽火通信發(fā)布公告稱，根據(jù)財政部《中央國有資本經(jīng)營預(yù)算重大技術(shù)創(chuàng)新及產(chǎn)業(yè)化資金管理辦法》等相關(guān)文件的規(guī)定，公司于2012年5月25日收到6243萬元中央財政專項撥款，專項用于烽火通信科技股份有限公司下一代互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)與應(yīng)用系統(tǒng)開發(fā)等項目。

　　事件評論持續(xù)的研發(fā)資金補助，表明決策層對光通信行業(yè)的高度支持態(tài)度：我們注意到，烽火通信自2010年起持續(xù)收到財政部研發(fā)支持項目專項撥款，三年的研發(fā)補助金額分別為6368萬元、6084萬元和6243萬元。中央財政持續(xù)的大額研發(fā)資金支持，側(cè)面表明了決策層對寬帶產(chǎn)業(yè)的高度支持態(tài)度。

　　持續(xù)獲得大額財政部研發(fā)資金補助，側(cè)面驗證了公司在行業(yè)的研發(fā)實力：烽火通信作為專注于光通信行業(yè)的企業(yè)，其在行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)的技術(shù)研發(fā)實力一直處于前列，而強大的技術(shù)研發(fā)實力也一直是烽火在市場競爭中保持領(lǐng)先的最重要助力。此次烽火通信持續(xù)獲得中央財政巨額研發(fā)資金補助，說明了烽火通信在光通信領(lǐng)域領(lǐng)先的技術(shù)研發(fā)實力得到政府高層的高度認(rèn)可，也再次從側(cè)面驗證了烽火通信在行業(yè)內(nèi)的技術(shù)研發(fā)實力與地位。

　　隨著“寬帶中國”戰(zhàn)略持續(xù)推進，公司在政府研發(fā)補助資金的獲取上具備持續(xù)性：從全球主要經(jīng)濟體推出國家寬帶戰(zhàn)略時其政府決策層的舉措，可以發(fā)現(xiàn)其均會采取以下措施：1、政府財政資金直接投入寬帶基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)；2、對寬帶產(chǎn)業(yè)鏈上相關(guān)廠商進行財稅政策支持，包括稅收優(yōu)惠、專項研發(fā)資金支持等。隨著中國政府在2012年推出正式的“寬帶中國”戰(zhàn)略，其必然也會推出此兩項舉措。因此，我們認(rèn)為，公司作為光通信領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，必然是政府研發(fā)資金向產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)傾斜的主要受益者，未來2-3年在政府研發(fā)補助資金的獲取上具備持續(xù)性。

　　宏圖高科：市場競爭激烈，業(yè)績增長緩慢

　　　公司業(yè)績基本情況：2012年一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入41.77億元，同比增長9.22%；營業(yè)利潤0.97億元，同比增長15.69%；歸屬母公司凈利潤0.63億元，同比增長3.55%；基本每股收益為0.0553元。

　　市場競爭激烈，盈利增速放緩：公司在江蘇、安徽、山東等東部沿海地區(qū)強化對三四級市場的縱深布點，優(yōu)化了現(xiàn)有的連鎖網(wǎng)絡(luò)，同時積極布局中西部地區(qū)重點城市，組建西南區(qū)域籌備組，并成功地進入湖南、四川、重慶、云南四省。公司業(yè)績增長緩慢的主要原因來自于期間費用的同比大幅上升，其中銷售費用同比增長42.14%至1.66億元，管理費用同比增長43.93%至1.08億元，主要系子公司宏圖三胞高科技術(shù)有限公司、北京宏圖三胞電腦發(fā)展有限公司、浙江宏圖三胞科技發(fā)展有限公司營業(yè)網(wǎng)點增多，費用類支出增加所致。費用增長明顯超出收入增幅，因此導(dǎo)致業(yè)績增長有限。公司本期應(yīng)交稅費同比下降55.11%至2701萬元，主要系位置公司繳納2011年4季度稅金所致。

　　市場競爭激烈，公司未來業(yè)績沒有優(yōu)勢增長點：隨著公司經(jīng)營管理模式的創(chuàng)新、門店擴張的加快以及核心供應(yīng)商策略的有效執(zhí)行，其專業(yè)化服務(wù)品牌越來越得到業(yè)界的認(rèn)同，行業(yè)話語權(quán)進一步增強。同時，為尋求新的贏利點，打造線上宏圖三胞，傳統(tǒng)電子商務(wù)往往采用人機界面，以單純的“商品交易”為核心，難以保持客戶關(guān)系的黏性，只能依靠惡性價格競爭，而公司電子商務(wù)以“價值交付”為核心，以滿足不同細(xì)分用戶應(yīng)用心理需求為內(nèi)容，但公司所處IT行業(yè)和集成制造行業(yè)供過于求，市場競爭激烈，市場份額只有搶奪他人，沒有更多提高空間，公司未來業(yè)績壓力巨大，房地產(chǎn)行業(yè)由于國家調(diào)控政策持續(xù)趨緊，未來也很難獲得超額收益。

　　通鼎光電：光纖光纜快速成長，寬帶戰(zhàn)略持續(xù)受益

　　業(yè)績增長略低于預(yù)期。報告期公司實現(xiàn)營業(yè)總收入18.616億元，同比增長39.03%，實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤1.59億元，同比增長11.09%。實現(xiàn)基本每股收益0.59元。略低于我們此前的預(yù)期。

　　光纖光纜業(yè)績持續(xù)增長。2011年公司通信光纜及室內(nèi)軟光纜的銷售收入分別增長了36.95%和458.46%。毛利率基本維持不變。我們預(yù)期2012年隨著國家寬帶戰(zhàn)略的實施，運營商將加大光纖寬帶投入，行業(yè)對于光纖光纜的需求將進一步提升。公司光纖光纜產(chǎn)品銷售有望持續(xù)快速增長。

　　通信電纜和鐵路信號纜未來增長仍不樂觀。受“光進銅退”的加速以及高鐵建設(shè)停工及延后的影響，雖然公司將一部分產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到了需求相對較為旺盛的數(shù)據(jù)電纜，但通信電纜和鐵路信號纜的下滑速度超出了我們的預(yù)期。我們預(yù)計2012年公司通信電纜、鐵路信號纜及數(shù)據(jù)電纜業(yè)務(wù)收入將繼續(xù)下滑。

　　射頻電纜增速顯著。報告期公司射頻電纜項目進展順利，實現(xiàn)營業(yè)收入1.1億元。但射頻電纜毛利率相對較低，僅為6.49%，尚難以對業(yè)績產(chǎn)生較大影響。

　　費用增長迅猛。報告期內(nèi)公司管理費用同比上升了118.64%。主要原因是由于公司新項目上馬導(dǎo)致的人員、研發(fā)開支提升所致。

　　盈利預(yù)測。我們預(yù)期公司12-14年歸屬母公司凈利潤分別為2.03、2.40億元以及2.76億元，對應(yīng)EPS分別為0.76、0.90和1.03元。給予12年20倍估值，目標(biāo)價15.2元。

　　吳通通訊：射頻+光纖連接器雙輪驅(qū)動，助力公司穩(wěn)步發(fā)展

　　吳通通訊通信及通信設(shè)備

　　綜合考慮公司在通信連接器的技術(shù)實力和市場基礎(chǔ)，受益于寬帶中國行業(yè)的利好影響，我們估計公司2012年、2013、2014年公司每股收益分別為0.71元、1.03元、1.42元，對應(yīng)PE為23、16、11倍。

　　日海通訊：行業(yè)景氣度高，ODN龍頭值得期待

　　FTTH工程、3G和LTE建設(shè)提升公司所處行業(yè)景氣度。根據(jù)“十二五”規(guī)劃要求，預(yù)計未來三年整個光通信投資將達1，500億的規(guī)模，ODN網(wǎng)絡(luò)設(shè)備及工程投資約占光纖接入網(wǎng)（FTTX）整體投資的51%；截止2012年3月，國內(nèi)3G人數(shù)已突破1.5億人，3G滲透率為14.9%，按照國際規(guī)律，10%的比例一般是一個拐點，當(dāng)普及程度達到10%時，3G人數(shù)會呈現(xiàn)一種井噴式增長；據(jù)isuppli預(yù)計，2012年，國內(nèi)LTE投資規(guī)模將會增加兩倍，達到3億美元，到2013年，LTE資本投資額將達到6億美元，至2014年，投資額將達到13億美元。我們預(yù)計，運營商持續(xù)的高投入將帶動通信連接分配與保護行業(yè)迎來一波發(fā)展高峰，公司所處的通信網(wǎng)絡(luò)連接分配子行業(yè)景氣度有望高企。

　　公司是國內(nèi)最大的通信網(wǎng)絡(luò)物理連接設(shè)備供應(yīng)商，營銷體系合理，產(chǎn)品性能優(yōu)越，努力開拓產(chǎn)業(yè)鏈上下游。公司不僅直接受益于行業(yè)景氣度的提升，還積極向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸：上游設(shè)立合營企業(yè)研發(fā)PLC芯片，下游不斷收購資質(zhì)優(yōu)良的工程服務(wù)公司。公司自產(chǎn)光波導(dǎo)芯片將有助于未來ODN產(chǎn)能的釋放。工程收入則有望成為公司新的穩(wěn)定的利潤增長點。

　　公司定增建設(shè)武漢光谷產(chǎn)業(yè)園。公司現(xiàn)有產(chǎn)值約為13億元，募投項目將至少擴充一倍產(chǎn)能，主要配置在ODN產(chǎn)品線上，武漢產(chǎn)業(yè)園將有效緩解公司ODN產(chǎn)能瓶頸，滿足國內(nèi)通信運營商網(wǎng)絡(luò)建設(shè)所需標(biāo)準(zhǔn)和定制化產(chǎn)品，項目完全達產(chǎn)后，預(yù)計增厚eps0.45元。